Tempur Sealy : position concurrentielle à 9x les bénéfices anticipés (NYSE:TPX), MA LIBERTÉ FINANCIÈRE

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Tempur Sealy (NYSE : TPX) est le plus grand fournisseur de literie au monde. Il est bien placé pour réaliser une croissance supérieure à la moyenne grâce aux actions spécifiques à l’entreprise qui stimulent la croissance du BPA. La croissance est soutenue par sa position concurrentielle forte (taille et capacité de distribution) et un carnet d’opportunités d’augmentation des marges (nouveaux produits et marchés étrangers). Ceci est facilité par une stratégie d’allocation de capital comparable qui équilibre les rendements pour les actionnaires et les perspectives d’expansion.

Présentation de l’entreprise

TPX est l’un des principaux fabricants, détaillants, distributeurs et concepteurs dans le secteur mondial de la literie de 120 milliards de dollars. Les matelas et les sommiers réglables et non réglables représentent 91 % des ventes de l’entreprise en 2021, le reste des ventes étant composé d’oreillers, de housses de matelas, de draps, de coussins et d’autres articles de confort. Ceux-ci sont disponibles à différents prix par le biais de ses marques bien connues, notamment : Tempur-Pedic, Stearns & Foster, Sealy et d’autres marques privées et produits OEM.

TPX est présent dans plus d’une centaine de pays, avec plus de 80 % de ses ventes réalisées en Amérique du Nord. L’Europe est le deuxième marché le plus important, suivi de la zone Asie-Pacifique. L’entreprise a élargi sa présence dans l’industrie de la fabrication et de la vente au détail de literie au Royaume-Uni en 2021 avec l’acquisition de Dreams Topco Ltd. La rivalité et la conception des produits sur le marché mondial de la literie sont encore largement régionalisées. Sur le marché américain hautement concurrentiel, dominé par les 3 principaux fabricants, Sealy et Tempur-Pedic se classent parmi les deux marques de matelas les plus populaires.

Avantages concurrentiels

  1. Portefeuille de marques leaders : En plus de ses produits de marque maison, TPX gère trois marques bien connues avec une présence mondiale : Tempur-Pedic, Sealy et Stearns & Foster.
  2. Variété d’offres : La vaste sélection de matelas en mousse et à ressorts, ainsi que des accessoires complémentaires tels que des sommiers et des oreillers, lui confère un large éventail de points de contact pour les commerçants et les clients.
  3. Forte distribution : la présence de TPX dans plus de 650 sites appartenant à l’entreprise, un réseau mondial de marchands indépendants et des sites de commerce électronique contribuent à sa capacité à atteindre les consommateurs et à recueillir des informations précieuses sur leurs attitudes et leurs comportements.
  4. Concentrez-vous sur les préférences des consommateurs : TPX utilise des sites Web pour proposer une gamme organisée de SKU pour quelques lancements choisis. Cela donne à la direction une connaissance particulière des préférences des clients et des habitudes d’achat, permettant à la direction de faire les ajustements nécessaires chaque fois que nécessaire pour gagner en permanence sa part de clients.

Thèse d’investissement

Les ventes de literie ont commencé à se modérer depuis la fin de l’année civile 21 et sont restées faibles jusqu’à ce jour compte tenu de la montée des pressions inflationnistes. Alors que le niveau des promotions a augmenté pour lutter contre la faiblesse de l’industrie, il a créé des frictions avec la nécessité d’augmenter les prix alors que les équipementiers cherchent à compenser une pression inflationniste supplémentaire.

Un élément clé de cette thèse, alors que nous continuons à voir la faiblesse des activités de logement et d’amélioration de l’habitat, est que la direction intensifie ses initiatives spécifiques à l’entreprise pour augmenter les revenus et améliorer la rentabilité.

Lancements de nouveaux produits

Alors que les lancements réussis de nouveaux produits, les investissements dans la technologie et la production, permettant d’améliorer les niveaux de service et l’expansion régionale se combinent pour stimuler la croissance de l’industrie de la literie, TPX peut continuer à battre ses pairs de l’ameublement pour la maison. Au cours des dernières années, la direction s’est constamment développée dans de nouveaux projets tout en tirant parti de son exposition à tous les niveaux de prix et catégories.

Voici deux exemples de lancements de produits récents ou à venir :

  1. Marque Stearns & Foster (lancée au 2T22), qui s’adresse aux clients à revenus plus élevés qui veulent des produits à ressorts classiques tout en ayant des prix similaires à ceux de Tempur-Pedic. C’est une décision judicieuse car elle renforce la présence de TPX sur le marché haut de gamme/luxe, qui génère une marge bénéficiaire plus importante.
  2. Nouvelles collections Sealy (récemment lancées) : une gamme haut de gamme axée sur les avancées en matière de confort et de soutien, tandis que Naturals a été créée dans un souci de durabilité. La direction a également l’intention d’introduire une option de grille de gel au 4e trimestre à un prix relativement moins cher pour desservir le marché de masse.

La capacité de TPX à innover en permanence et à lancer de nouveaux produits est l’une des raisons pour lesquelles les revenus ont augmenté à un TCAC de 8 % depuis 2015, tandis que le secteur de la literie a augmenté à un rythme de 5 % TCAC sur la même période. Bien que l’environnement macroéconomique évolue, la direction vise toujours une croissance des ventes à deux chiffres.

Acquisition de Sherwood

En 2020, TPX a acheté une participation de 80 % dans Sherwood pour 4 millions de dollars, l’un des 10 principaux fabricants de literie aux États-Unis. Dans l’ensemble, je pense que cela offre de nombreux avantages puisque TPX est en mesure de combiner son expérience en mousse avec les connaissances de Sherwood dans la fabrication de ressorts traditionnels. Cette acquisition devrait débloquer un TAM supplémentaire de> 500 millions de dollars car elle donne à TPX :

  1. Pouvoir de négociation d’achat et accords avec les fournisseurs accrus : des accords plus avantageux avec d’importants détaillants et d’autres partenaires de distribution pourraient être possibles grâce à un contrôle accru sur la fabrication et la livraison d’une grande variété d’articles et de niveaux de prix.
  2. Améliorer sa position en tant que fournisseur des détaillants : afin de fournir aux clients des articles de haute qualité et très demandés, les détaillants et autres distributeurs importants ont eu recours à la base d’opérations et à la logistique établies de TPX pour les approvisionnements. Je crois que l’augmentation de la fabrication permettra à l’entreprise de poursuivre avec succès les possibilités de marque de distributeur, permettant un développement à long terme.
  3. Augmenter encore le levier d’exploitation : l’augmentation des taux de production augmente les bénéfices supplémentaires, tandis que l’intégration en amont facilite la négociation des prix pour les fournitures essentielles.

Investir à l’international

Le segment international représente environ 20 % de l’EBITDA de TPX à partir de l’exercice 21. La majorité de la présence internationale de TPX se situe en Europe, où il a une plus grande rentabilité et est FCF positif en raison de sa position de leader dans le segment ultra-premium.

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Propre modèle

L’Europe 

Le segment européen de TPX a lentement mais régulièrement augmenté sa rentabilité et généré d’importants flux de trésorerie. Cela est dû à la position dominante de TPX dans le secteur du marché ultra-premium. Malgré cela, la direction se consacre à investir dans diverses opportunités de croissance tout en préservant des marges acceptables après l’achat de Dreams, un important détaillant basé au Royaume-Uni (21 août). Actuellement, certaines des innovations de l’entreprise sont testées en Écosse et en Irlande, avec un œil sur la France et l’Espagne. La façon dont je vois les choses est qu’il s’agit d’une approche similaire à celle des opérations locales de TPX aux États-Unis en ce sens que des unités plus bon marché sont fournies pour favoriser l’expansion tandis que les retours sont constamment surveillés. Ainsi, même si l’invasion de l’Ukraine a nécessité le report de plusieurs nouveaux produits Tempur jusqu’en 2023, je suis assez optimiste quant à la capacité de TPX à poursuivre son expansion en Europe, qui devrait continuer à améliorer ses marges en raison de l’effet mix shift.

Chine

À plus long terme, la Chine semble également prometteuse. Brand Sealy a une présence substantielle grâce à une coentreprise dans laquelle elle détient une participation de 50 %. Après avoir rencontré un grand succès en Corée avec ses produits fabriqués en Europe, TPX a jeté son dévolu sur la Chine. En raison de l’état actuel des affaires internationales, la direction est extrêmement prudente quant à tout nouvel investissement en ce moment. Une fois les choses réglées, il n’y a aucune raison pour que TPX ne puisse pas tirer parti de ses connexions avec les principaux fournisseurs internationaux pour maximiser son retour sur capital investi.

L’allocation du capital

La direction porte une attention particulière à la maximisation des rendements pour les actionnaires. Ils prévoient un taux de distribution de dividendes de 15 % et s’engagent à racheter 10 % de leurs actions chaque année. Par conséquent, les bénéfices devraient continuer de croître à un rythme historique au cours des deux prochaines années. Cela comprend le développement de son empreinte mondiale, le lancement de nouveaux produits et l’expansion du canal de vente directe au consommateur plus rapidement que les magasins de brique et de mortier conventionnels.

CAPEX

Les dépenses en immobilisations prévues de 250 millions de dollars ou plus en 2022 témoignent de l’engagement de l’entreprise à favoriser une croissance durable. Le CAPEX annuel moyen entre 2011 et 2019 était d’environ 60 millions de dollars. La majeure partie de l’augmentation du budget de TPX cette année financera la construction d’un plus grand parc de stockage de produits chimiques, d’un entrepôt et d’une usine de coulée de mousse. TPX a également ouvert une toute nouvelle usine à Dallas l’année précédente dans le but d’augmenter sa part de marché.

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Bloomberg

Je crois que les avantages stratégiques de l’intégration en amont l’emportent sur le fait que ces articles ont des marges inférieures aux ventes principales de TPX. Par conséquent, je prévois que les investissements futurs dans ce domaine porteront leurs fruits au fil du temps.

Dans l’ensemble, alors que les lancements réussis de nouveaux produits, les investissements dans la technologie et la fabrication, l’amélioration des niveaux de service et le développement régional se combinent pour stimuler la croissance en avance sur le marché de la literie, TPX devrait continuer à surpasser ses homologues plus larges des produits ménagers.

Évaluation

La valorisation des pairs des produits de construction a largement diminué au cours de l’année, reflétant le ralentissement des dépenses de consommation et l’incertitude macroéconomique.

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Bloomberg

Alors que le volume continue de baisser pour le reste de l’exercice 22, je prévois que la croissance sera soutenue par les hausses de prix (ils ont la raison parfaite d’augmenter l’inflation des prix). Bien que l’augmentation des prix atténue une certaine réduction des marges, la nature des coûts fixes élevés de l’entreprise entraînerait une diminution du volume qui aurait un impact négatif sur les bénéfices (c’est-à-dire des marges décrémentielles élevées).

Mon modèle suppose une performance tout au long du cycle jusqu’en 2024, date à laquelle je m’attends à ce que la demande se stabilise et que l’environnement de la chaîne d’approvisionnement s’améliore. Comme indiqué dans ma thèse, je pense que la position de marché de TPX s’améliore au fur et à mesure qu’il acquiert des parts de marché, et ses marges devraient augmenter (par rapport aux niveaux pré-covid).

Il n’est pas exigeant d’atteindre des rendements de 30 % à l’évaluation actuelle des bénéfices à terme de 9 x, en supposant qu’il revient au multiple historique (bien qu’avec une légère décote une fois que nous ajustons l’environnement de taux d’intérêt actuel), et il imprime l’algorithme de bénéfices suivant : lsd -msd% de croissance du chiffre d’affaires et d’expansion de la marge de 150 points de base (par rapport aux niveaux de 2020).

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Propre modèle

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Bloomberg

Des risques

Inflation et hausse des taux

En cas de nouvelles hausses de taux, ce qui est de plus en plus probable compte tenu des récentes données de l’IPC, cela nuira davantage au sentiment des consommateurs, nuisant ainsi à TPX à la fois au niveau du chiffre d’affaires et des coûts. Étant donné que les produits de TPX sont généralement des articles plus chers, l’impact de la hausse des prix a beaucoup plus d’impact que les autres nécessités quotidiennes.

Concentration des revenus clients

Les 5 premiers clients de TPX représentaient 1/3 de son chiffre d’affaires. Il y a 2 principaux risques associés à cela. Premièrement, toute perte de l’un d’entre eux serait extrêmement préjudiciable à ses finances et à son envergure. Deuxièmement, ces clients clés ont un certain niveau de pouvoir de négociation pour négocier de meilleurs tarifs, et s’ils augmentent pour représenter une plus grande partie de la composition des revenus, cela pourrait nuire à la marge de TPX.

Conclusion

TPX est long à la valorisation actuelle, où le marché évalue l’entreprise comme une entreprise de fonte de glaçons (généralement évaluée à 10 fois les bénéfices). Mes recherches suggèrent que ce n’est pas vrai. TPX est le leader du marché et dispose de plusieurs moyens pour continuer à générer une croissance du chiffre d’affaires qui est relutive sur les marges. Alors que l’entreprise surmonte les vents contraires macroéconomiques à court terme, elle devrait continuer à surperformer ses pairs.